文 | 定焦 One，作者 | 金玙璠，編輯 | 魏佳

商業(yè)查詢領(lǐng)域的第二大玩家企查查，正式?jīng)_擊 A 股上市。

10 月 10 日，上交所官網(wǎng)顯示，企查查主板 IPO 獲得受理，公司擬募資 15 億元。

從賬面上看，這門生意相當(dāng)賺錢。2024 年，企查查營收 7.1 億元，歸屬于母公司股東的凈利潤 3.2 億元，凈利率達(dá) 45%。更厲害的是，它 2025 年上半年的毛利率達(dá)到了 90% 以上——也就是說，每收 100 塊錢，刨掉最直接的成本，還能剩 90 多塊。再加上 C 端用戶先付錢的預(yù)付費(fèi)模式，公司賬上現(xiàn)金流相當(dāng)充沛。

論知名度，它比不過還未上市的老大天眼查。和賽道里唯一的上市公司——啟信寶的母公司合合信息相比，它的營收規(guī)模不到對方一半，增速還在放緩。更關(guān)鍵的是，它賴以為生的 C 端商業(yè)查詢市場，天花板已逐漸顯現(xiàn)。

隨著 AI 時(shí)代的到來，行業(yè)內(nèi)的路線也開始分化。合合信息選擇持續(xù)加碼研發(fā)，將超過四分之一的營收投入技術(shù)創(chuàng)新；企查查則相對保守，更注重控制成本、保持利潤。

站在 IPO 大門前，企查查面臨一場靈魂拷問：是繼續(xù)守著 " 小而美 " 的現(xiàn)金牛生意，還是敢于犧牲短期利潤，加大投入，在 AI 時(shí)代搏一個(gè)更大的未來？

90% 毛利：一門 " 躺贏 " 生意？

你平時(shí)用企查查或天眼查查詢商業(yè)信息時(shí)，有沒有想過，這樣一個(gè)看似免費(fèi)的工具背后，是一門怎樣的生意？

答案是：一門毛利率高達(dá) 90% 的生意。企查查的招股書顯示，其毛利率在 2022 年 -2024 年穩(wěn)定在 87%-89% 之間，2025 年上半年更是達(dá)到 91%。

它的對手，啟信寶的母公司合合信息也不差，毛利率自 2020 年以來始終維持在 84% 左右。

這樣的毛利率水平高于很多賣實(shí)體商品的行業(yè)，如快消品行業(yè)（毛利率 30%-50%），甚至超過了多數(shù)人熟悉的互聯(lián)網(wǎng)巨頭們（毛利率 50%-70%），即便是放到軟件行業(yè)（毛利率 60%-80%）也是偏高的。

你可能會(huì)好奇，企查查們憑什么這么賺錢？

因?yàn)樗鼈冑u的是 " 信息 "。這門生意的本質(zhì)，是從各類公開渠道（包括工商、司法、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等官方渠道，企業(yè)官網(wǎng)、企業(yè)公告以及第三方數(shù)據(jù)）獲取資料，再通過技術(shù)手段進(jìn)行清洗、整合、分析，最終以用戶友好的方式呈現(xiàn)出來。

在這個(gè)過程中，企查查的核心成本（營業(yè)成本）主要是技術(shù)服務(wù)費(fèi)、帶寬費(fèi)、服務(wù)器托管費(fèi)和少量的數(shù)據(jù)采購費(fèi)。

這也解釋了它驚人的毛利率：每收入 100 元，刨除最直接的成本后，毛利潤有 90 多元。

因?yàn)樗坏┌鸭夹g(shù)平臺(tái)搭建起來，后面的邊際成本很低，服務(wù) 100 萬用戶和服務(wù) 1000 萬用戶，成本差距并不大。用戶越多越賺錢，這就是典型的規(guī)模效應(yīng)。

更絕的是，企查查還將這種 " 輕 " 模式和 " 預(yù)付費(fèi) " 模式（用戶先付款、后服務(wù)）結(jié)合起來，讓大量現(xiàn)金提前流入。

企查查的招股書里有一項(xiàng)叫 " 合同負(fù)債 "，指的是用戶預(yù)付但還沒消費(fèi)的會(huì)員費(fèi)，這些錢隨著服務(wù)的提供，會(huì)逐步確認(rèn)為收入。

截至 2024 年底，企查查賬上的預(yù)收款（合同負(fù)債及一年內(nèi)到期部分）達(dá)到 7.15 億元。

預(yù)收款越多，合同負(fù)債余額越高，同時(shí)當(dāng)期經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流入越大。企查查 2024 年這一項(xiàng)高達(dá) 8.58 億元，相當(dāng)于凈利潤（3.2 億元）的 2.7 倍。

輕資產(chǎn)、規(guī)模效應(yīng)、預(yù)付費(fèi)、現(xiàn)金流充沛——這是企查查高毛利背后的商業(yè)邏輯。

既然盈利能力這么強(qiáng)，企查查是選擇加大投入追求更大的市場，還是守住利潤享受 " 躺賺 "？

答案是后者。

2022 年 -2024 年，企查查的費(fèi)用率（銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用占營收的比重）從 52.3% 下降到 41.1%，下降了 11 個(gè)百分點(diǎn)以上。其中，銷售費(fèi)用率下降近 10 個(gè)百分點(diǎn)至 15.9%；研發(fā)費(fèi)用率降到 16.6%。

這說明，企查查不僅在營銷上踩了剎車，在研發(fā)上也相對保守。它選擇的，是一條 " 控費(fèi)保利潤 " 的路。

反觀合合信息，則在 " 求增長 "：2024 年，銷售費(fèi)用率是 29.8%，研發(fā)費(fèi)用率是 27.2%，費(fèi)用率合計(jì)高達(dá) 62.8%。

也就是說，合合信息每賺 100 元，要拿出 63 元去投入銷售和研發(fā)。而企查查只拿出 41 元。

作為對比，合合信息 2024 年的凈利潤是 4 億元，雖然絕對值更高，但凈利率是 27.9%。這么來看，企查查的盈利能力更強(qiáng)。

企查查的選擇很好理解：上市前，把利潤和現(xiàn)金流做漂亮，還能給投資人一個(gè) " 穩(wěn)健經(jīng)營 " 的形象?？少Y本市場要的不只是 " 穩(wěn) "，還要看增長空間。

C 端見頂，B 端緩慢

那企查查的增長情況到底如何？

先看一組對比數(shù)據(jù)：2024 年，企查查的營收是 7.1 億元，合合信息（14.4 億元）相當(dāng)于它的兩倍；

更關(guān)鍵的是營收增速：企查查在放緩，從 2023 年的 19% 降到 2024 年的 15%；合合信息則穩(wěn)定在 21% 以上。

一個(gè)在減速，一個(gè)在保持，雙方收入規(guī)模差距越拉越大。2025 年上半年，合合信息的營收（8.4 億元）是企查查（3.8 億元）的 2.25 倍。

為什么企查查的增長相對較慢？

要回答這個(gè)問題，需要研究這兩家公司的收入結(jié)構(gòu)，表面上看，雙方都高度依賴 C 端用戶，企查查的 C 端收入占比 77%，合合信息更是高達(dá) 84%。

然而，兩家的產(chǎn)品線差異很大。

企查查的 C 端收入來源單一，幾乎全部來自商業(yè)查詢會(huì)員（VIP、SVIP、標(biāo)找找等）。

合合信息的 C 端收入構(gòu)成要豐富得多。以 2024 年為例，掃描全能王（一個(gè)文檔掃描工具）貢獻(xiàn)了超過八成的收入（9.8 億元）；企查查的競品——商業(yè)查詢（啟信寶）年?duì)I收僅 0.6 億元，占比不足 5%；剩下的名片全能王（名片管理，年?duì)I收 0.3 億元）只占 2%。

問題就出在這里：C 端商業(yè)查詢是一個(gè)典型的低頻、剛需市場，大多數(shù)人只在特定時(shí)候才會(huì)用——如找工作要查公司背景、做生意要查合作方資質(zhì)。在這個(gè)垂直領(lǐng)域，企查查雖然比合合信息吃下了更大的蛋糕，但繼續(xù)增長的空間有限。

企查查的用戶數(shù)據(jù)走勢，證實(shí)了這一點(diǎn)。

雖然注冊用戶還在增長，但愿意付費(fèi)的用戶增長很慢，這導(dǎo)致付費(fèi)轉(zhuǎn)化率大幅下滑。企查查這個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)從 2022 年的 1.03% 降到了 2024 年的 0.75%。這意味著，每 100 個(gè)注冊用戶中，愿意掏錢買單的不到 1 個(gè)人。

那企查查能不能通過漲價(jià)來提升收入？恐怕很難。

2022 年 9 月，企查查把 1 年 VIP 從 360 元提到了 388 元，漲幅不到 8%。但提價(jià)后的 2023 年，ARPPU（付費(fèi)用戶平均收入）只增長了 3.4%；到了 2024 年，ARPPU 增幅更是只有 0.3%。

既然 C 端這邊遇到了瓶頸，B 端業(yè)務(wù)能不能救場？

理論上，B 端市場的想象空間要大得多。企業(yè)客戶的客單價(jià)更高，而且一旦形成合作關(guān)系，客戶粘性會(huì)很強(qiáng)。

但現(xiàn)實(shí)是，企查查的 B 端業(yè)務(wù)拓展相對緩慢。

盡管其 B 端業(yè)務(wù)增速尚可—— 2024 年增長了 25.7%，但絕對規(guī)模太小。1.64 億元的 B 端收入，只占總營收的 23%。而且這個(gè)占比提升較慢，從 2022 年到 2024 年，兩年只提升了 2.6 個(gè)百分點(diǎn)。換言之，在相當(dāng)長的一段時(shí)間內(nèi)，企查查的增長，都要靠 C 端業(yè)務(wù)。

因此，企查查的增長困境很明顯：C 端市場已經(jīng)見頂，B 端拓展又緩慢。而 " 保利潤 " 的策略可能會(huì)讓它短時(shí)間很難改變這個(gè)現(xiàn)狀。因?yàn)闊o論是在 C 端開發(fā)更多產(chǎn)品，還是在 B 端市場取得突破，都需要加大研發(fā)投入、提升技術(shù)能力、建設(shè)服務(wù)團(tuán)隊(duì)。這些，都需要真金白銀。

除了賣信息，還能拼什么？

當(dāng) C 端的故事摸到天花板，B 端又沒能快速起量，擺在企查查面前的問題是：還能拼什么？

討論這個(gè)問題，得先搞清楚它在賽道上的位置。

商業(yè)查詢這個(gè)市場，主要玩家是四家：天眼查、企查查、愛企查、啟信寶。

從市場格局看，天眼查是行業(yè)老大，企查查排名第二。根據(jù)企查查招股書，2023 年在我國企業(yè)信息類的通用商業(yè)大數(shù)據(jù)服務(wù)商中，企查查的市場份額、移動(dòng)端活躍用戶數(shù)均排名第二，移動(dòng)端應(yīng)用商店下載量排名第一。

雖然市場份額和活躍用戶數(shù)比不過天眼查，但企查查有自己的優(yōu)勢——數(shù)據(jù)更新速度快，尤其是股權(quán)信息的更新，比對手更快。這也是它能在激烈競爭中站穩(wěn)第二的關(guān)鍵。

愛企查是個(gè)特殊的存在。它背靠百度，靠免費(fèi)查詢吸引了不少用戶，但代價(jià)就是商業(yè)化能力較弱。

啟信寶在 C 端市場份額不高，但合合信息還有掃描全能王撐腰。

而企查查的收入幾乎全部來自商業(yè)查詢，沒有其他產(chǎn)品線可以依靠。這在行業(yè)平穩(wěn)增長的時(shí)候，可能不是什么大問題。企查查專注做好商業(yè)查詢，用戶基數(shù)大，現(xiàn)金流穩(wěn)定，日子過得也不錯(cuò)。

但最近兩年，這個(gè)市場的競爭規(guī)則正在發(fā)生變化。

過去，大家查企業(yè)信息，需要在不同的功能模塊之間切換，看訴訟、查案件，看股權(quán)穿透，然后自己去分析判斷。

但現(xiàn)在，越來越多的用戶希望能直接知道答案：這家公司有什么風(fēng)險(xiǎn)？適不適合合作？讓 AI 幫忙分析，而不再是自己翻數(shù)據(jù)。

2023 年 7 月，天眼查和華為云合作推出了 " 天眼妹 "AI 大模型，企查查幾乎同時(shí)發(fā)布了 " 知彼阿爾法 " 大模型。到了 2025 年 7 月，合合信息的啟信慧眼發(fā)布 AI 大模型應(yīng)用。

但企查查在 AI 技術(shù)上的投入力度，明顯不如對手。2025 年上半年，它的研發(fā)費(fèi)用率降到 16%，合合信息則達(dá)到 26%。

10 個(gè)百分點(diǎn)的差距，意味著企查查在技術(shù)投入和產(chǎn)品迭代上顯得保守，產(chǎn)品體驗(yàn)可能因此拉開差距。

而且，當(dāng)對手都用上了 AI，企查查過去引以為傲的數(shù)據(jù)更新速度優(yōu)勢，可能很快就不再是決定性的競爭力了。

接下來，企查查有什么選擇？

第一是加大投入，犧牲短期利潤，換取技術(shù)上的長期競爭力。

第二是開拓 B 端市場。這得投入大量資源去打造專業(yè)的銷售團(tuán)隊(duì)，去理解不同行業(yè)的復(fù)雜場景，去開發(fā)定制化的解決方案。而且，B 端的突破，依然繞不開 AI 技術(shù)能力的構(gòu)建。這些同樣需要錢，需要時(shí)間。

所以，無論走哪條路，企查查都繞不開一個(gè)核心問題：加大技術(shù)投入。

這對它來說，是個(gè)兩難的選擇。一方面，過去 " 保利潤 " 的策略讓它的凈利率超過 40%。但另一方面，對手持續(xù)砸研發(fā)，它的優(yōu)勢可能會(huì)被逐漸蠶食。

從招股書披露的募集資金用途看，15 億元中有約 10 億元（66.5%）將投入產(chǎn)品升級(jí)——包括 C 端 4.58 億元、B 端 1.71 億元、多維大數(shù)據(jù)庫 3.68 億元，還有 5 億用于 AI 研發(fā)?？梢娖蟛椴榇_實(shí)意識(shí)到了技術(shù)投入的重要性。

但這筆錢能不能真正解決前面提到的那些問題—— C 端市場天花板、B 端拓展緩慢、技術(shù)投入力度不夠？能不能讓企查查找到新的增長空間？答案可能要等上市后才能揭曉。