美國信貸市場正在經(jīng)歷一系列令人不安的債券閃崩事件，從奢侈品零售商 Saks 到天然氣公司 New Fortress Energy，再到次貸汽車放貸機(jī)構(gòu) Tricolor Holdings 和汽車配件供應(yīng)商 First Brands Group，這些債券在數(shù)天或數(shù)周內(nèi)從面值跌至幾美分，跌幅超過 60%。
據(jù)媒體周一報道分析，這些崩盤發(fā)生的速度之快超乎尋常，華爾街開始擔(dān)憂：在一個泡沫化嚴(yán)重、投資者盲目樂觀的市場中，這種極端崩盤可能已成為新常態(tài)。
經(jīng)營不良債務(wù)對沖基金 Mudrick Capital Management 的 Jason Mudrick 表示：" 最近的這些崩盤可能是煤礦里的金絲雀。"
盡管整體信貸市場回報依然強(qiáng)勁，彭博全球投資級債務(wù)指數(shù)今年回報率達(dá) 9.3%，但這些個案暴露了市場深層次的結(jié)構(gòu)性問題。投資者在超低利率環(huán)境下放棄了長期持有的債權(quán)人保護(hù)條款，只為獲得幾個基點的額外收益。
最新案例顯示，包括摩根士丹利在內(nèi)的華爾街頂級機(jī)構(gòu)正因踩雷 First Brands 而緊急撤資，凸顯了投資者對隱藏風(fēng)險的擔(dān)憂正在加劇。
閃崩模式：從 Saks 到 First Brands 的相似軌跡
今年春季以來的幾起債券崩盤展現(xiàn)出驚人的相似性。奢侈品零售商 Saks 在僅支付一次利息后就重組債券，其債券價格從 3 月的 80 美分跌至 5 月的不足 40 美分。天然氣公司 New Fortress Energy 債券隨后暴跌，次貸汽車放貸機(jī)構(gòu) Tricolor Holdings 突然申請破產(chǎn)，引發(fā)部分債務(wù)幾乎全軍覆沒。
Canyon Partners 機(jī)會主義信貸聯(lián)席主管 Jonathan Barzideh 將此現(xiàn)象比作 " 威利狼時刻 " ——在華納兄弟動畫中，急躁的狼從懸崖跑出但 " 直到往下看才會掉下去 "。當(dāng)市場上沒人仔細(xì)審視債券基本面時，價格會維持在面值附近，直到問題暴露，" 然后所有人都拿出顯微鏡 "。
這些崩盤雖然類型不同——所售債務(wù)種類和直接原因各異——但其共同特點是速度極快且缺乏預(yù)警。投資者開始私下仔細(xì)審查投資組合中的債券和貸款，尋找可能被忽視的風(fēng)險信號。
結(jié)構(gòu)性缺陷：寬松條款埋下的隱患
多年來在接近零利率環(huán)境下，渴求回報的債務(wù)投資者輕易放棄保障條款以換取幾個基點的額外收益，為當(dāng)前的問題埋下伏筆。這些被稱為 " 債務(wù)管理操作 " 的手段在十多年前幾乎不可能實現(xiàn)。
Nuveen 高級貸款主管 Scott Caraher 表示，寬松的信貸協(xié)議 " 是我們陷入這種新體制的原因 "。由于投資者需求過旺，公司不太可能很快提供更強(qiáng)的保護(hù)條款，" 因為投資者甚至沒有要求 "。
Saks 案例典型地展示了這一問題。該公司債券缺乏防止新放貸方跳到償付優(yōu)先級前列的關(guān)鍵保障措施，最終允許 Saks 與少數(shù)大債權(quán)人達(dá)成幕后協(xié)議，通過 8 月完成的債券交換將其他投資者推至償付階梯的較低位置。
盡職調(diào)查困境：私人公司的 " 黑匣子 "
信貸市場在過去十年變得越來越不透明，進(jìn)行盡職調(diào)查變得日益困難。Tricolor 和 First Brands 都是私人公司，免受上市公司通常面臨的大部分審查。
First Brands 的情況尤為極端。在十年過程中，包括 Millennium Management 和瑞銀集團(tuán)旗下基金在內(nèi)的公司向這家汽車配件供應(yīng)商提供了超過 100 億美元資金，盡管外界對其業(yè)務(wù)、融資模式和 CEO 知之甚少，以至于有人稱該公司為 " 黑匣子 "。
供應(yīng)鏈物流公司 Mercury Resources 首席執(zhí)行官 Anton Posner 表示，華爾街本不應(yīng)該為這家公司提供融資。他們在盡職調(diào)查方面挖掘不夠深入，甚至不了解其商業(yè)模式。
Tricolor 的商業(yè)模式同樣難以透視。該公司不僅放貸購車，還收取還款、收回違約車輛、翻新后重新銷售，這種端到端模式讓外部人士幾乎無法確定公司財務(wù)狀況。盡管如此，過去五年投資者仍購買了超過 20 億美元的 Tricolor 資產(chǎn)支持債券。
市場警示：泡沫破裂的前兆？
盡管這些崩盤尚未顯著影響整體信貸市場回報，但它們可能預(yù)示著更大的調(diào)整即將到來。LSEG Lipper 估計，投資者今年已向美國高收益、杠桿貸款和投資級債務(wù)基金投入約 750 億美元，創(chuàng)造了推高債券和貸款價格的穩(wěn)定需求來源。
多策略投資公司 Arena Investors 首席執(zhí)行官 Dan Zwirn 表示，這些東西被嚴(yán)重過度資本化了。債務(wù)市場是有史以來最大泡沫的一部分，當(dāng)泡沫被戳破時，系統(tǒng)中將出現(xiàn)沖擊。
Jason Mudrick 認(rèn)為，市場多年來積累的 " 過度行為 " 源于接近零的基準(zhǔn)利率和穩(wěn)定增長，這刺激了過多的企業(yè)借貸并鼓勵放貸方激進(jìn)冒險，我們現(xiàn)在開始看到這在極端情況下傾覆。
Satori Insights 創(chuàng)始人兼全球市場策略師 Matt King 指出：" 可以說，有很多信貸本來應(yīng)該破產(chǎn)，但由于條款放松和充足的持續(xù)流動性相結(jié)合而得以維持經(jīng)營。問題只是需要多長時間才能被發(fā)現(xiàn)。"
